生产大好？主要来自春节提前并错位

【1】生产大好？主要来自春节提前并错位。

根据国家统计局公布的最新数据，2019年12月工业增加值同比增速回升至6.9%，比11月加快了0.7个百分点。工业生产再度回升，主因在于今年的春节提前，导致赶工前移，与去年存在明显错位，导致同比数据偏高;另一方面，外部环境有所缓和，12月外贸数据也比较好，短期出口回升对工业生产也有所支撑。

分产品来看，黑色金属类仍延续高增长，汽车生产继续改善，电气、电子类产品增速维持高增长。2019年全年全国服务业生产指数同比增长6.9%，GDP同比增长6.1%，其中四季度GDP同比增速6%，持平于三季度，但略低于市场预期。

【2】地产续降但有韧性，制造业低位徘徊，基建暂时回落。

2019年12月固定资产投资累计同比增速5.4%，较前11个月回升了0.2个百分点。其中，基建投资(不含电力)增长3.8%，继续回落0.2个百分点。19年财政支出整体前移，专项债额度也提前用完，而扣除利息增长后地方隐性负债也几乎没有扩张，因此基建投资在四季度发力相对受限。制造业投资增速3.1%，相比上月加快0.6个百分点，低位回升。而房地产开发投资继续回落0.3个百分点至9.9%，销售面积增速再度转负至-0.1%，地产虽有韧性但仍在回落。

【3】电商刺激与年货购置提前，12月社零增速8.0%。

12月社零总额名义同比增速为8.0%，持平上月。一方面来自“双十二”的刺激，另一方面春节错位的影响下，居民年货购置可能也有一定的前移。从限额以上类别来看，必需品消费增长仍较为强劲，饮料、烟酒增速为13.9%和12.5%，再度回升，也体现了一定的年货购置特征。

可选品增速呈现分化，文化办公用品大幅负增长，家电家具增速明显放缓，建筑装潢几乎零增长;而药品、化妆品增速亮眼，汽车零售增速由负转正。整体来看，地产大周期下行，决定了居民收入和财富增速都放缓，未来消费增速仍会向下回落。

【4】地产关联财富、收入、财政、金融，何来的周期企稳？

19年11-12月部分经济数据超预期，并不能说明国内经济企稳，包括2020年财政节奏大幅前移，一季度经济数据也会有一定支撑，但不要将一些偶然因素带来的短期经济数据的暂时稳定，看成周期企稳的证据，这种看法在今年必定会被证伪。

房地产广义库存已经在回升，供需关系在走差。而我国居民财富、经济增长、财政收入、金融体系都高度依赖房地产，如果地产回落，难以想象宏观经济会企稳回升。我们认为，2020年和2021年房地产均是宏观经济不容忽视的压力来源，在此期间不要轻易讨论经济企稳回升的问题。

与其去期待“周期”反弹，不如期待更加积极的政策，一是中国降息周期的继续;二是房地产政策的边际放松;三是资本市场供给侧改革，支持新经济领域;四是超低预期下国企改革的边际超预期。因此2020年不是炒“周期”，而是流动性宽松、政策积极，相应地也会更利好成长和债券的表现。

风险提示：地产调整、政策变动、经济下行。

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